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| 流通股股东为什么不认同招行增资预案
2003年12月19日13:53:37 证券市场周刊/杨青丽
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流通股股东为什么不认同招行增资预案
流通股股东一怕资金浪费闲置；二嫌发行定价过高；三是摸不准增资规模是否恰当；四是怀疑管理者的管理能力
在股市低迷、央行紧缩等背景下，招商银行推出百亿可转债增资计划，基金等招商银行的股票持有者纷纷质疑增资的合理性。招商及其大股东自认为其行为合法合规，增资保证了持续发展，对所有股东都有利，没有错；中介机构为招商银行服务，协助拟定最为快捷可行的增资方案，也属正常；惟有流通股投资者有“冤”无处诉，股票下跌造成的损失只好自认，虽然有异议，该买的可转债或股票还得买，错误的似乎只有中小投资者。
市场各方出现了分歧，问题到底出在哪里？为什么市场对增资如此反感？
一、不认同增资，是不认同其资金浪费闲置的行为？
增资资金一旦到手，进入企业经营环节，如果没有违法违规行为，出现资金闲置、挪用、另改用途，是无法追究有关人员责任的。不让更改用途，也不符合企业经营变化多端的性质。控制资金浪费行为只能从再融资行为开始。建立企业综合考评指标，监督企业经营也是事后控制，并不能完全杜绝资金浪费闲置。
二、不认同增资，是不认同其价格？
投资者认为其发行定价过高，使大量非流通股股东以较低的创始股东权益，以较高的流通股溢价募集到很多资金，杠杆作用明显。创始股东的权益虽然会因新股的发行有所摊薄，但由于其股权占有比例较高，无法撼动其控股地位。
公发价较高部分原因在于IPO定价较高，而IPO定价高可以用大量非流通股的存在来解释，也可以用定价的非市场化来解释。
解决办法是让中小投资者拥有决定公发价格的权利。结果也是二种，参照国内市场现状依然高来高去，或参照国际市场压低价格。前一种方法维持原有市场定价体系，不牺牲原流通股东持有人的利益，但也难以避免投资人对原股价的动摇或怀疑。后一种方法以牺牲原流通股东的利益(如果原股东不认购新股的话)为代价，如果认购的话，面临再掏腰包的问题，都会使整个市场的定价基准逐步下移。如果预期长期定价基准下移，老股东认购低定价新股，仍是不得已的次优选择。
公发定价曾经放开过，结果是越发越高。目前IPO定价是历史以来的较高水平。重要原因是中小投资者没有价格决定权，定价权在监管部门、承销商和上市公司手中。
在持续增资定价上，市场化、放任不管并不能真正解决问题，应引入让持有拟增资股票的中小投资者参与的决策机制。如让代表中小投资者的重要机构投资者———基金(应为拟增资股票的持有者)参与新股发行的定价及决策，同时选举持有拟增资股票的散户代表参与。应赋予持有拟增资股票的中小投资者一票否决权(否决事项包括是否增资、增资规模、增资价格甚至发行方式)。这是我国特殊时期应考虑的特殊办法。
为遏制上市公司或其大股东大规模不合理的筹资行为，应规定大股东必须与流通股同等价格认购相当比例的增发新股(债)，具体比例应由中小投资者决定。
三、不认同增资，是不认同其增资规模？
有了中小投资者参与的增资决策机制，规模大小可以由流通股股东参与商量，规模不认同的问题就可以解决了，对收益摊薄的担心也会减小。依靠行政手段指定增资上限并不能从根本上解决增资规模问题。
银行业的持续增资要求是客观存在的。我国银行业资本金与国际上比较本来就不够，这与以前财税政策不健全导致的计提准备不足、税率较高、留存利润较少有关。
资本金的自我积累通过计提准备及未分配利润两个途径，二者是此消彼长的关系，计提准备多，未分配利润就少。银行必须保持净利润的适当增长，计提准备也在一个较为适当的水平上，不可能一步到位，将不良贷款一次全部覆盖。在家底较薄，又要保持较快发展速度的情况下，不断进行外部增资成为必然选择。
仅依靠自我积累势必影响资产扩张速度，那么银行业资产不增长是否可行？
1.就一般常识而言，我国是发展中国家，发展速度及潜力举世瞩目，今年上半年经济增长率达8.2%。2003年6月贷款增长速度伴随经济增长达到23%，上市银行贷款及资产增速也相应较高，除华夏银行无可比数据外，其他银行2003年上半年资产贷款增长都在30%以上。
另外，我国资本充足标准即使与1988年的巴塞尔协议相比也较低，根据银监会计划，我国银行业将执行1988年标准，则我国银行业必然面临资本充足率突然下降甚至严重不足的问题。夸张地说，不增资是等死，等于放弃竞争，放弃市场。
2.招商银行到底应该募集多少钱？
根据我们的估计，如果依照原资本充足率标准，招商银行2005年之前并不会面临资本不足问题，当然，此预测是假定2003-2005年总资产增长率分别为30%、17%、17%(见表)，如果2004年和2005年增长率也保持在30%甚至更高，2004年就可能面临资本不足问题。招商银行由于在香港设立分行，香港监管部门对其资本充足率提出至少10%的更高标准，则即使以国内原资本标准计，2004年招商银行资本充足率也低于10%，必须增资(见图1)。
如果按照2003-2005年总资产增长率分别为30%、17%、17%的速度，选用新资本标准(特殊准备不计入资本)的资本充足率将在2004年达到8%以下，急需补充资本金，具体数额根据目标资本充足率测算如下(见图2)。
如果2004年要达到12%的新资本标准，则需要筹集百亿以上资本，如果仅达到9%的新资本标准，则需筹集资本不到50亿。如果是可转债，同时没有持有人赎回及担保条款，在转为股票前，第一年按80%计入资本，则需筹集的资金会更多。
筹资规模大小与银行发展目标紧密相联，如果银行能够保证高速增长下的利润增长，保证资产质量的不断提高，保证市场占有率的不断增加，筹资规模可以适当放大。
四、不认同增资，是不认同其管理人员的素质？
1.上市银行必须进一步加强投资者关系管理。
上市公司管理层，特别是上市银行，面临持续增资的客观需要，必须尊重投资者的意见，倾听投资者的呼声，培养与投资者的良好关系，尊重股市规律。金融企业信誉就是价值，最高管理层有责任、有义务尽量将本公司业务及管理公开化、透明化，只有让投资者充分了解，才能让投资者充分信任。
2.投资者更关心高增速贷款的质量如何？
资产质量及风险控制对银行业来说尤其重要，评价银行时资产质量及风险控制能力更重于净利润多少，如果有大量潜在不良资产及不健全的风险控制体系，高增长的资产及净利润只是一个空的符号。只有在资产质量相等的情况下，才能比较银行间的收益水平。在保持资产质量、较高风险控制水平前提下的增资及资产扩张才是可以信任支持的。
高额现金分红能为投资者带来一定回报、但持续增资无疑一定程度上会抵消回报，不增资又持续现金分红，这样的股票才能使投资者拥戴。较高每股净资产也只是一种符号，在资产质量较高时估计银行股票价值才具有重要参考意义。真正吸引投资者的并不是这些符号，而是企业真正的管理水平经营能力资产质量。
在自身业绩、资产质量、管理水平较高的基础上，加上与投资者的良好沟通，上市银行的价值才能被得到认同，上市银行的持续筹资才能顺利进行。
资产质量可以从不良率、准备覆盖率、利息回收率、贷款余额及增加额的行业分布、贷款利率的高低等方面验证。在此不展开论述。从各项指标判断，招商银行算是一个稳健经营的银行，资产质量相对还不错，但并不是项项指标第一，与国际水平相比还有一定差距，要达到国际水准及满足投资者的要求，管理层的任务依然相当艰巨。
(中信证券研究所研究员)
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