10月下旬以来,两市基金表现出强于同期大盘指数的走势。在大盘创出四年来新低的同时,基金指数却连续十个交易日报收于30日均线之上。这使得市场对封闭式基金行情的期望值骤然升高。然而,我们认为,基金市场近期的走强,实际上是对基金指数自今年4月份以来巨大跌幅的一种修正,尚不宜期望其能走出独立于大盘的行情。这是因为:
首先,封闭式基金单位净值增长难以持续领先大盘。基金指数近期相对较强的走势,在一定程度上得益于基金资产的良好表现。在大盘单边下行的情况下,一些基金的重仓股逆市上扬,部分个股还创出了历史新高,这使得基金在单位净值增长方面领先于大盘。但我们注意到,在少量个股表现强劲的同时,更多数量的股票却在反复创出历史新低。事实上,基金重仓股之所以能有相对突出的表现有着资金结构性调整方面的背景。在监管力度不断加强的情况下,其他类型的资金整体上处于一种缩容的状态,时近年底这些机构的资金更是捉襟见肘。而基金此时却越来越表现出相对明显的资金优势。然而,在银行紧缩银根的大背景下,如果股市中80%以上的资产不断下跌的情况不改变,这20%的资产逆市上涨能持续多久呢?在一个没有做空机制的市场中,基金要想持续战胜大盘,几率有多大?某种程度上讲,如此众多的基金将投资方向集中于少数品种之上,其实是一种战略性的防御。从基金在最近两个季度的投资组合所表现出的情况来看,基金对这些资产的分歧已经日趋明显；而近期部分基金重仓股出现跌停的走势也并不是偶然。我们不怀疑基金的操作能力,但我们更相信市场运行的规律。
其次,市净率上升空间有限。4月11日至9月30日期间,封闭式基金单位价格在单位净值下跌5.57%的情况下,大幅下跌了14.39%,而同期大盘指数也只下跌了13.30%。其关键原因,就是封闭式基金的单位加权平均折价率从86.89%急剧下挫到78.77%。由于目前市场对基金的投资还处于将其类同于股票投资的阶段,因此,封闭式基金的折价率从某种程度上反映了市场对基础市场以及基金资产走向的预期。从相关报告我们可以看到,大部分机构都认为今年市场整体上处于平衡偏弱的格局。在这样的判断前提下,当基础市场运行到箱体上端附近,市场自然会产生向下的预期,开放式基金大范围的净赎回,封闭式基金折价率的不断提高,正是这种观点在操作中的反映。而当市场单边下行到箱体下端附近,市场的预期又使得开放式基金开始呈现出净申购的格局,封闭式基金的市净率也有上升的可能。但平衡偏弱的判断,使得封闭式基金市净率上升的空间并不大。更为关键的是,封闭式基金所表现出的整体供给大于需求的格局,在一定时期内还难以得到改变。随着开放式基金的不断推出以及品种的推陈出新,封闭式基金在当初所呈现出的资源稀缺性特征已不复存在。而通过实证分析我们发现,封闭式基金在理论上相对于开放式基金的一个重要优势------没有赎回压力的运作优势,并没有在实际操作中体现出来,这极大削弱了封闭式基金这一品种的竞争力。
最后,封闭式基金转开放的道路依然漫长。随着证券投资基金法的正式出台,市场期盼已久的封闭式基金转开放终于露出了一线生机。从理论上讲,封闭式基金转开放可以消除封闭式基金的折价空间,从而使得等待封闭式基金转开放的投资者取得相关的收益。然而该法要等到明年6月1日才正式实施。根据证券投资基金法的规定,基金转换运作方式需要经过国务院证券监督管理机构的核准。从美国的经验来看,实施封闭式基金转开放对基金本身的冲击是非常大的,基金投资者很难实现预期中的收益。而如果基础市场的偏弱走势不能得到改变,封闭式基金在资产折现过程中对市场的冲击也不容忽视。预计在市场稳定运行的首要前提下,封闭式基金持有人关于封闭式基金转开放的决议可能很难得到核准。
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